在2003年春季的時(shí)候，美國(guó)加入大合唱，說(shuō)人民幣幣值嚴(yán)重低估，造成中國(guó)的出口競(jìng)爭(zhēng)力太強(qiáng)，當(dāng)時(shí)我在國(guó)內(nèi)，所以這場(chǎng)辯論我是參與的。
可是我們來(lái)仔細(xì)看看，2003年的時(shí)候，中國(guó)的貿(mào)易盈余是255億美元，在1998年的時(shí)候經(jīng)常帳戶的盈余是470億美元，1998年的時(shí)候國(guó)際上怎么說(shuō)中國(guó)的人民幣幣值呢？東亞發(fā)生經(jīng)濟(jì)危機(jī)，人民幣沒(méi)有貶值，所以當(dāng)時(shí)國(guó)際上都說(shuō)人民幣幣值是嚴(yán)重高估的，而且這個(gè)說(shuō)法一直延續(xù)到2002年，當(dāng)時(shí)國(guó)際上炒家都在炒人民幣貶值，怎么過(guò)了幾年突然變成了人民幣幣值嚴(yán)重低估呢？如果是低估的話，2003年的時(shí)候，我們的貿(mào)易盈余應(yīng)該遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于1998年啊，但是實(shí)際上2003年的時(shí)候，我們的貿(mào)易盈余低于前面的幾年，這是不可能發(fā)生的吧？
中國(guó)的貿(mào)易盈余擴(kuò)大是在2005年以后，增加得非?？欤?span lang="EN-US" style="padding:0px;margin:0px;">2003年的時(shí)候是255億美元，2005年的時(shí)候變成1000多億美元，增加得非常快。可是如果用中國(guó)的貿(mào)易盈余增加證明人民幣幣值是低估的情況，我們看到中國(guó)的貿(mào)易盈余確實(shí)非常大，但是中國(guó)對(duì)周邊的這些經(jīng)濟(jì)體（韓國(guó)、臺(tái)灣、歐洲德國(guó)）相比，貿(mào)易赤字確實(shí)非常大，如果是人民幣幣值嚴(yán)重低估的話，應(yīng)該講中國(guó)不僅是對(duì)美的貿(mào)易盈余會(huì)增加，對(duì)其他國(guó)家的貿(mào)易盈余，應(yīng)該講不是增加就是貿(mào)易赤字減少，可是我們看到這個(gè)情形沒(méi)有發(fā)生。我們一方面對(duì)美的貿(mào)易盈余在增加，但是我們對(duì)其他經(jīng)濟(jì)體的貿(mào)易赤字也在增加。這樣講起來(lái)的話，就很難說(shuō)人民幣幣值到底是高估還是低估，你對(duì)美國(guó)說(shuō)是低估，那我對(duì)歐洲、日本、韓國(guó)、臺(tái)灣，我們對(duì)他是高估了吧？人民幣不能同時(shí)既高估又低估。
再來(lái)由于人民幣幣值低估造成了巨大的外貿(mào)盈余積累了外匯，導(dǎo)致美國(guó)政府的國(guó)債利息被壓低了，所以造成泡沫，也跟事實(shí)不符合。原因是我們知道美國(guó)的利息是在2001年的時(shí)候年利6.5%，到2003年就在講中國(guó)人民幣幣值嚴(yán)重低估的時(shí)候，他從6.5%降到1%，當(dāng)中國(guó)的貿(mào)易盈余在變大的時(shí)候（2005年），他的利息到了5.5%，你可以講是由于中國(guó)的貿(mào)易盈余擴(kuò)大了，導(dǎo)致他們的利息上升了，而且我們?cè)?span lang="EN-US" style="padding:0px;margin:0px;">2005年由于外面的這些壓力等等，到2007年人民幣升值了20%，可是到2007年美國(guó)對(duì)中國(guó)的外匯利差不僅沒(méi)減少，而且還在增加。所以從這些來(lái)看，你都可以寫一個(gè)模型出來(lái)，由于人民幣增加，外匯幣制就增加，可是這與事實(shí)是不符合的。
這些理論無(wú)非都是說(shuō)，這場(chǎng)國(guó)際金融危機(jī)來(lái)自于國(guó)際貿(mào)易不均衡，而不均衡的原因是由于東亞經(jīng)濟(jì)體造成的，導(dǎo)致現(xiàn)在我們看到的國(guó)際經(jīng)濟(jì)危機(jī)。責(zé)備都是東亞經(jīng)濟(jì)體造成的?？墒俏覀兛吹絿?guó)際收支不平衡，主要講的是美國(guó)的赤字（東亞經(jīng)濟(jì)體）的盈余，美國(guó)對(duì)東亞經(jīng)濟(jì)，他的貿(mào)易只是赤字，從五十年代以后就是赤字了，在50年代的時(shí)候，東亞這些經(jīng)濟(jì)體，包括日本（亞洲四小龍），在90年代加起來(lái)，他的赤字，占美國(guó)對(duì)外貿(mào)易赤字的比重是51%。進(jìn)入2000年以后，到2007年、2008年，對(duì)東亞經(jīng)濟(jì)體所占的比重是從51%降低到38%，這樣應(yīng)該說(shuō)明東亞經(jīng)濟(jì)體對(duì)美國(guó)赤字的貢獻(xiàn)是在不斷減少的，而不是在增加的。因此你不能說(shuō)東亞經(jīng)濟(jì)體是導(dǎo)致美國(guó)貿(mào)易赤字的原因，因?yàn)樗鼘?duì)美國(guó)貿(mào)易赤字的貢獻(xiàn)是在不斷地減少的，而中國(guó)對(duì)美國(guó)貿(mào)易赤字增加，主要的原因是五十年代以后，美國(guó)基本上已經(jīng)不生產(chǎn)勞動(dòng)密集型的產(chǎn)品，都是開(kāi)始從日本進(jìn)口，所以他對(duì)日本有貿(mào)易赤字。日本后來(lái)把這些勞動(dòng)密集型產(chǎn)品轉(zhuǎn)移到亞洲四小龍，所以說(shuō)他對(duì)亞洲四小龍有貿(mào)易赤字，才有1985年的協(xié)議要他們升值。
后來(lái)到了90年代、2000年中國(guó)加入WTO以后，他們加速把勞動(dòng)密集型的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移到中國(guó)來(lái)，所以對(duì)美的貿(mào)易順差就從東亞經(jīng)濟(jì)體集中到中國(guó)大陸了。中國(guó)大陸做的都是加工貿(mào)易，所以說(shuō)原材料、機(jī)器、設(shè)備都是從比較發(fā)達(dá)的經(jīng)濟(jì)體進(jìn)口，所以我們對(duì)他們有貿(mào)易赤字，但是重要的是說(shuō)這個(gè)比重是在下降，而不是在提高的。
因此講這場(chǎng)國(guó)際經(jīng)濟(jì)危機(jī)是由于國(guó)際收支不平衡，人民幣幣值的政策導(dǎo)致的，這個(gè)理論上好像可以說(shuō)得通，但是實(shí)際上的經(jīng)驗(yàn)來(lái)講，是不支持這個(gè)觀點(diǎn)的。
我在世界銀行當(dāng)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，在討論這場(chǎng)經(jīng)濟(jì)危機(jī)提出這個(gè)問(wèn)題的時(shí)候，那是我最困難的時(shí)候，因?yàn)槲矣X(jué)得沒(méi)替中國(guó)政府辯護(hù)，因?yàn)樵谑澜玢y行（華盛頓）有一個(gè)潛規(guī)則，美國(guó)政府的政策都是對(duì)的，美國(guó)那些著名的經(jīng)濟(jì)學(xué)家都是拿諾貝爾獎(jiǎng)的、都是大師，都是我們的老師，所以他們不會(huì)犯錯(cuò)，他們講的就是對(duì)的。由于東亞的政策造成國(guó)際收支不平衡，造成美國(guó)的貿(mào)易赤字，有諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者到今天還這么講，伯南克也都是這么講的。
如果把2000年以后世界上出現(xiàn)的事情全部放在一起來(lái)看，造成這場(chǎng)國(guó)際收支不平衡，跟這場(chǎng)國(guó)際經(jīng)濟(jì)危機(jī)的原因是共同的，都是由于美國(guó)的政策造成的。我們知道美國(guó)在80年代的時(shí)候推行金融自由化，減少對(duì)金融的監(jiān)管，導(dǎo)致的結(jié)果是允許金融機(jī)構(gòu)高杠桿運(yùn)行，原來(lái)1塊錢的儲(chǔ)蓄可以貸款出去5塊錢，后來(lái)在金融放棄監(jiān)管以后，金融機(jī)構(gòu)允許高杠桿允許，1塊錢可以貸款10塊錢，這當(dāng)然對(duì)金融機(jī)構(gòu)好，他能賺取的利差就多了，導(dǎo)致在金融市場(chǎng)上面的流動(dòng)性是增加的，流動(dòng)性增加以后，他就去支持一些投資的行為，所以說(shuō)房地產(chǎn)價(jià)格從80年代以后開(kāi)始在上漲。
尤其是2001年，美國(guó)的互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅，照理說(shuō)泡沫破滅以后會(huì)有財(cái)富效應(yīng)，財(cái)富效應(yīng)導(dǎo)致消費(fèi)需求減少，經(jīng)濟(jì)就會(huì)有一段時(shí)間的簫條、疲軟，那個(gè)時(shí)候格林斯潘當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)主席，他就用非常迅速、非?？?，而且力度非常大地，把利息從6.5%經(jīng)過(guò)27次連續(xù)降息降到1%。在高杠桿跟低利息的狀況之下，就會(huì)鼓勵(lì)大量的短期投機(jī)行為，那些資金大量流入到房地產(chǎn)，把房地產(chǎn)的價(jià)格炒高了，流入到股票市場(chǎng)，把股票市場(chǎng)的價(jià)格炒高。
在當(dāng)時(shí)看起來(lái)好像是非常了不起的政策，因?yàn)榛ヂ?lián)網(wǎng)泡沫的破滅，在美國(guó)所導(dǎo)致的簫條只有一個(gè)季度，不是3個(gè)季度、7個(gè)季度，很快地就過(guò)去了。為什么呢？因?yàn)榉康禺a(chǎn)的價(jià)格在那一段時(shí)間上升得非常快，尤其是金融創(chuàng)新允許很多家庭買房子零首付，這種狀況下導(dǎo)致美國(guó)的家庭消費(fèi)增加得非常多，美國(guó)的工資并沒(méi)有增長(zhǎng)得那么快，房地產(chǎn)價(jià)格漲得很快、財(cái)富增長(zhǎng)得很快，工資沒(méi)有增長(zhǎng)很快，導(dǎo)致的結(jié)果就是家庭的負(fù)債率急劇增加。
在90年代的時(shí)候，他的平均負(fù)債率是可支配收入的70%，到了2000年以后，很快地就提高到了130%，一個(gè)家庭的負(fù)債率增加到了60%，那些都用來(lái)支持消費(fèi)。再加上美國(guó)由于911和阿富汗戰(zhàn)爭(zhēng)、伊拉克戰(zhàn)爭(zhēng)。在克林頓時(shí)代的時(shí)候財(cái)政是略有盈余，由于打仗，美國(guó)的財(cái)政赤字增加了，所以美國(guó)的赤字也增加得非?？臁Ｄ悄慵彝コ嘧衷黾?，政府的赤字也增加，在那種狀況之下，當(dāng)然它的需求就遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于國(guó)內(nèi)自己的供給，而他家庭需求部分就由中國(guó)這些東亞經(jīng)濟(jì)體來(lái)提供，就造成中國(guó)從2002年、2003年以后，對(duì)美國(guó)的貿(mào)易盈余急劇增加，貿(mào)易赤字急劇增加，所以這些政策實(shí)際上是在他的金融自由化，以及他用擴(kuò)張性的貨幣手段來(lái)解決他經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)所導(dǎo)致的后果。
這個(gè)政策在美國(guó)可以持續(xù)很久的原因是什么？因?yàn)槊涝菄?guó)際儲(chǔ)備貨幣，他可以靠印鈔還債、買東西。那么這個(gè)政策不僅是影響到美國(guó)的貿(mào)易不平衡，而且還導(dǎo)致了大量流動(dòng)性的資金流動(dòng)到國(guó)外去，在2000年的時(shí)候由發(fā)達(dá)國(guó)家流動(dòng)到發(fā)展中國(guó)家的資金，每年只有2000億，到2007年的時(shí)候增加了6倍達(dá)到了1.2萬(wàn)億，就是資本帳戶流出去的。發(fā)展中國(guó)家無(wú)論是從經(jīng)常帳戶流進(jìn)來(lái)的美元還是從資本帳戶流進(jìn)來(lái)的美元，在國(guó)內(nèi)都不能使用，因?yàn)橹袊?guó)國(guó)內(nèi)是用人民幣，不管是貿(mào)易賺的錢或者是資本帳戶流進(jìn)來(lái)的錢，在國(guó)內(nèi)都無(wú)法使用，必須要換成人民幣才能使用，換成人民幣的話，這些美元就變成外匯儲(chǔ)備了。外管局拿到這些外匯儲(chǔ)備，鎖在保險(xiǎn)庫(kù)里面是沒(méi)有任何回報(bào)的，在這種情況下他就只能到用美元的國(guó)家去買投資，然后外管局的原則就必須是安全，因此就買美國(guó)的國(guó)債，或者是由政府保障的像兩房的公司債，很多外匯流到美國(guó)去買國(guó)債，買得多了好像美國(guó)的國(guó)債利息就低了，問(wèn)題是發(fā)展中國(guó)家不能自己印外匯，你突然間外匯增加那么多。
我前面講發(fā)展中國(guó)家的外匯儲(chǔ)備，在2000年的時(shí)候總額加起來(lái)是1萬(wàn)億，到2007年的時(shí)候增加到6萬(wàn)億，發(fā)展中國(guó)家自己不能印美元，這個(gè)美元是美國(guó)印的，透過(guò)經(jīng)常帳戶的利差流出來(lái)，或者是資本帳戶往外的投機(jī)流到發(fā)展中國(guó)家去的，這些經(jīng)濟(jì)學(xué)家都只看前面這一半流，他不看前面那一半的流。他們得出的結(jié)論是由于發(fā)展中國(guó)家積累太多的外匯所造成的。
流了這么多外匯到國(guó)外去，當(dāng)然就導(dǎo)致從2000年以后發(fā)展中國(guó)家由于外匯太多，不管是經(jīng)常帳戶還是資本帳戶，他們就用這些錢去搞投資，投資也比較快，有的流到股票市場(chǎng)、有的流到房地產(chǎn)市場(chǎng)、有的流到實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門，所以說(shuō)發(fā)展中國(guó)家進(jìn)入到2001年、2002年以后，都有一段時(shí)間的加速發(fā)展，他們投資得非常多，當(dāng)然就消費(fèi)也多，導(dǎo)致國(guó)際的糧食價(jià)格、石油價(jià)格高漲。如果他們投資房地產(chǎn)、實(shí)體經(jīng)濟(jì)，都需要資本設(shè)備，就導(dǎo)致生產(chǎn)資本設(shè)備的德國(guó)和日本有很大的貿(mào)易盈余。
所以我想你把那些在2000年以后的這些現(xiàn)象全部綜合來(lái)看，唯一的原因就是作為儲(chǔ)備貨幣國(guó)的美國(guó)，利用他自身美元的優(yōu)勢(shì)，一方面在金融市場(chǎng)上倡導(dǎo)金融自由化允許高杠桿運(yùn)作，同時(shí)加上他為了解決國(guó)內(nèi)可能出現(xiàn)的，由于泡沫之后出現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)簫條，然后用經(jīng)濟(jì)政策大量地增加貨幣，支持房地產(chǎn)價(jià)格的上升，個(gè)人消費(fèi)的增加，對(duì)沖那些，由于股票市場(chǎng)泡沫破滅所帶來(lái)的財(cái)富的減少。這個(gè)應(yīng)該是主要的原因。
我開(kāi)始講這個(gè)原因的時(shí)候，處境是非常艱難的，因?yàn)樵谀莻€(gè)地方一般人是不懷疑美國(guó)的政策，尤其是那么多著名的經(jīng)濟(jì)學(xué)家，諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者、哈佛大學(xué)、麻省理工學(xué)院最頂級(jí)的、大師級(jí)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家，包括伯南克都這么說(shuō)。
這樣的一個(gè)金融自由化，它實(shí)際上不僅是影響到美國(guó)，包括我們現(xiàn)在關(guān)注的焦點(diǎn)——?dú)W債危機(jī)，歐債危機(jī)是怎么爆發(fā)的？其實(shí)歐債危機(jī)爆發(fā)的原因，與全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)爆發(fā)的原因是一樣的，因?yàn)?span lang="EN-US" style="padding:0px;margin:0px;">80年代的金融自由化，在美國(guó)是里根主義，在歐洲也是強(qiáng)調(diào)金融自由化，就允許金融機(jī)構(gòu)高杠桿運(yùn)行，歐洲國(guó)家的銀行也是這樣的。
當(dāng)你有金融自由化，那么這些金融機(jī)構(gòu)它的流動(dòng)性就增加得非常多，為了讓這些增加的流動(dòng)性能夠到其他國(guó)家去套利，就在各個(gè)發(fā)展中國(guó)家推動(dòng)資本帳戶開(kāi)放，讓這些資金能夠流進(jìn)來(lái)，如果資本帳戶不開(kāi)放，他流動(dòng)性很多、投出去很多也流不進(jìn)來(lái)。所以金融機(jī)構(gòu)在發(fā)達(dá)國(guó)家推動(dòng)金融自由化最積極的是華爾街的金融家，發(fā)達(dá)國(guó)家的大銀行的銀行家，因?yàn)橹挥羞@樣他才能夠把由于高杠桿運(yùn)行所增加的資金到發(fā)展中國(guó)家去套利。那么也導(dǎo)致很多國(guó)家在八十年代、九十年代以后，大量的資金流進(jìn)來(lái)，有些就流到股票市場(chǎng)、有些流到房地產(chǎn)市場(chǎng)，尤其是歐元區(qū)形成了以后，更增加這種流動(dòng)的便利性，因此大量資金流到南歐國(guó)家，他本來(lái)資金比較落后，那些短期的投資很多流到了房地產(chǎn)市場(chǎng)、股票市場(chǎng)。剛剛開(kāi)始流進(jìn)來(lái)的時(shí)候很舒服，因?yàn)槟切┝鬟M(jìn)來(lái)的資金不管是在房地產(chǎn)作為投資，或者是支持消費(fèi)信貸，都會(huì)帶來(lái)一段時(shí)間的經(jīng)濟(jì)由需求拉動(dòng)的快速增長(zhǎng)，在那段時(shí)間他們就業(yè)增加非?？?，政府的財(cái)政稅收也增加得非常地多，政府財(cái)政稅收增加得非常多，他們不利于增加。
在那段時(shí)間里面，他們基本都沒(méi)有違反歐盟所要求的財(cái)政赤字不能超過(guò)3%的要求，當(dāng)泡沫在漲的時(shí)候，財(cái)政稅收是增加很多的，所以他們的財(cái)政赤字也沒(méi)有超過(guò)3%。但是當(dāng)美國(guó)的泡沫破滅，全球的經(jīng)濟(jì)進(jìn)入到簫條的時(shí)候，當(dāng)然那些泡沫也就破滅了，當(dāng)那些泡沫破滅了以后，后來(lái)出現(xiàn)了現(xiàn)在的債務(wù)危機(jī)。
目前整個(gè)國(guó)際上，大家關(guān)注的焦點(diǎn)是歐洲國(guó)家這些債務(wù)危機(jī)，當(dāng)這些主權(quán)債務(wù)到期的時(shí)候，如果他不能夠從歐洲中央銀行，或者是從國(guó)際貨幣基金組織，得到短期的援助的話，他就會(huì)出現(xiàn)保障的情形，他所觸發(fā)的危機(jī)，可能比2008年9月份雷曼兄弟倒臺(tái)所觸發(fā)的危機(jī)，沖擊波可能還要大。
在那種狀況之下，歐洲中央銀行跟國(guó)際貨幣基金組織，都會(huì)想方設(shè)法給他們幫助，這也是2009年、2010年以后出現(xiàn)的情形。但是我們也知道這些發(fā)生危機(jī)的國(guó)家，如果他不進(jìn)行結(jié)構(gòu)性的改革，提高他經(jīng)濟(jì)的競(jìng)爭(zhēng)力，那么這種短期的援助，就像吃止痛藥一樣，緩解一段時(shí)間，長(zhǎng)期則9個(gè)月、短則3個(gè)月這些危機(jī)會(huì)重新再來(lái)，而且再來(lái)的時(shí)候，它嚴(yán)重的程度會(huì)比上一輪還高，這可以從2009年、2010年歐債危機(jī)爆發(fā)以來(lái)，就是不斷地在出現(xiàn)的情形。
對(duì)于這些發(fā)生危機(jī)的國(guó)家，必須有結(jié)構(gòu)性的改革，應(yīng)該是有共識(shí)的，這不僅是國(guó)際貨幣基金組織的看法，就是發(fā)生危機(jī)的這些國(guó)家，他們國(guó)內(nèi)的中央銀行他們的財(cái)政部等等都有共識(shí)的，但是問(wèn)題是，從2009年、2010年以來(lái)的這些結(jié)構(gòu)性的改革都沒(méi)有落實(shí)下去，他們一般就是當(dāng)需要錢的時(shí)候，會(huì)接受國(guó)際貨幣基金組織或是歐洲中央銀行開(kāi)出的結(jié)構(gòu)性改革的條件，但是拿了錢回去以后就不執(zhí)行了，為什么會(huì)是這樣的。
因?yàn)榻Y(jié)構(gòu)性改革的內(nèi)容是什么？減少工資降低福利。我前面講在發(fā)生危機(jī)之前，有一段時(shí)間的泡沫經(jīng)濟(jì)，需求增加非常多，工資上漲非?？?，福利也增加得非常多，要減少工資降低福利，金融機(jī)構(gòu)要去杠桿。如果說(shuō)這些政策都能堅(jiān)持下去的話，這些國(guó)家他的生產(chǎn)成本會(huì)下降、稅收降低、競(jìng)爭(zhēng)力增加，如果金融機(jī)構(gòu)去杠桿的話，抵抗風(fēng)險(xiǎn)的能力會(huì)增加，應(yīng)該都是好的結(jié)果。
但是問(wèn)題是在推行這些結(jié)構(gòu)性改革的時(shí)候，由于減少工資、減少福利代表什么呢？消費(fèi)需求減少。如果說(shuō)金融機(jī)構(gòu)去杠桿化，金融機(jī)構(gòu)能貸款出去的支持消費(fèi)的、支持投資的資金是減少的。在那種狀況之下的話，他的總需求就下降了，而總需求下降的話，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度就放緩，失業(yè)率就增加，而目前他的失業(yè)率已經(jīng)非常高了。
你比如說(shuō)像西班牙，他的失業(yè)率高達(dá)23%，尤其是剛剛畢業(yè)的大學(xué)生，那些人的失業(yè)率超過(guò)50%，如果政府真要推行結(jié)構(gòu)性改革，必然引發(fā)社會(huì)動(dòng)蕩。所以在那種情況下，政府就沒(méi)有能力真正推行下去，這也是為什么每次要借錢的時(shí)候都會(huì)答應(yīng)，但是拿了錢以后就兌換不了。對(duì)于發(fā)生金融危機(jī)推行結(jié)構(gòu)性改革，這當(dāng)然是第一次，比如說(shuō)東亞經(jīng)濟(jì)危機(jī)的時(shí)候，當(dāng)時(shí)也要推行結(jié)構(gòu)性改革，那時(shí)候國(guó)際貨幣基金組織，對(duì)這些發(fā)生危機(jī)的國(guó)家一般開(kāi)出的藥方是三把斧頭，第一把斧頭就是堅(jiān)決要你推行結(jié)構(gòu)性改革，第二把斧頭是要這些國(guó)家的貨幣大幅度貶值，然后因?yàn)榻Y(jié)構(gòu)性改革，會(huì)減少需求增加失業(yè)，然后他就用貶值的方式增加出口，由外需的國(guó)家創(chuàng)造結(jié)構(gòu)性改革的空間，兩個(gè)來(lái)對(duì)沖。
當(dāng)然這些政策的推行需要一段時(shí)間才能發(fā)揮作用，那這段時(shí)間，國(guó)際貨幣基金給他一筆貸款，那通常這個(gè)貸款的名稱為結(jié)構(gòu)改革貸款，來(lái)幫你這個(gè)國(guó)家渡過(guò)在結(jié)構(gòu)改革的短期難關(guān)，這是傳統(tǒng)的三把斧頭。
那現(xiàn)在問(wèn)題是在南歐這些發(fā)生主權(quán)債務(wù)的國(guó)家（希臘、意大利、西班牙、葡萄牙），他沒(méi)有獨(dú)立的貨幣，沒(méi)有獨(dú)立的貨幣就沒(méi)有辦法自己貶值，所以這一招不管用。
對(duì)于歐元區(qū)，整體是可以貶值的，如果歐元真正地貶值，當(dāng)然可以增加這些發(fā)生危機(jī)的國(guó)家的出口，給他國(guó)內(nèi)的結(jié)構(gòu)性改革創(chuàng)造空間，不過(guò)現(xiàn)在面臨的困難是什么？歐元區(qū)是發(fā)達(dá)國(guó)家，美國(guó)也是發(fā)達(dá)國(guó)家，日本也是發(fā)達(dá)國(guó)家，他們的產(chǎn)品是競(jìng)爭(zhēng)的，如果歐元貶值導(dǎo)致的結(jié)果他的競(jìng)爭(zhēng)力增加，拿走的是美國(guó)的市場(chǎng)、日本的市場(chǎng)，我們知道美國(guó)從2008年發(fā)生金融危機(jī)以后，他也必須進(jìn)行結(jié)構(gòu)性改革，但同樣他國(guó)內(nèi)的失業(yè)率非常高，所以美國(guó)到現(xiàn)在真正需要的結(jié)構(gòu)性改革也沒(méi)有推行。
如果這種狀況之下，歐元區(qū)，想用貨幣貶值來(lái)創(chuàng)造結(jié)構(gòu)改革的空間，美國(guó)絕對(duì)不干的，因?yàn)槟隳米叩氖敲绹?guó)的市場(chǎng)，讓美國(guó)的失業(yè)增加。同樣的情形歐洲的產(chǎn)品是跟日本競(jìng)爭(zhēng)的，如果歐洲真的貶值拿走的是日本的市場(chǎng)。日本從1991年開(kāi)始就知道要結(jié)構(gòu)性改革，但是現(xiàn)在過(guò)去了22年，他也沒(méi)有結(jié)構(gòu)性改革。在這種狀況之下，如果歐元要貶值的話，日本也不干。這樣必然導(dǎo)致當(dāng)歐元要貶值創(chuàng)造結(jié)構(gòu)性改革空間的時(shí)候，美國(guó)也會(huì)宣布貶值，日本也是，這就是在去年年初的時(shí)候歐洲中央銀行宣布無(wú)限制收購(gòu)發(fā)生主權(quán)債務(wù)國(guó)家政府債券的時(shí)候，也就是要無(wú)限地推行貨幣寬松政策的時(shí)候，美國(guó)馬上來(lái)一個(gè)第三輪的貨幣寬松政策，日本也馬上推行貨幣寬松政策，然后跟他相互競(jìng)爭(zhēng)的英國(guó)也馬上推行貨幣寬松政策，導(dǎo)致的結(jié)果是什么？導(dǎo)致的結(jié)果是這些發(fā)達(dá)國(guó)家他實(shí)際上都沒(méi)有辦法用貨幣貶值的方式來(lái)進(jìn)行結(jié)構(gòu)性改革。如果他沒(méi)有結(jié)構(gòu)性改革的話，導(dǎo)致的結(jié)果就是這些國(guó)家的經(jīng)濟(jì)會(huì)非常疲軟，在這個(gè)過(guò)程當(dāng)中失業(yè)率會(huì)一直非常高，然后政府的負(fù)債會(huì)大幅度增加。
日本在的1991年發(fā)生金融危機(jī)之前，日本政府的負(fù)債占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的60%，在發(fā)達(dá)國(guó)家當(dāng)中算低的，但是現(xiàn)在22年的時(shí)間過(guò)去了，他的負(fù)債率是占到國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的230%，在發(fā)達(dá)國(guó)家當(dāng)中是最高的。然后我相信如果他們不能走出結(jié)構(gòu)改革的這樣一條道路的話，很可能美國(guó)還有歐洲國(guó)家，會(huì)步日本的后塵。他們現(xiàn)在政府積累的負(fù)債占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比重都超過(guò)100%。很可能會(huì)快速地接近150%、200%。
在這種狀況之下會(huì)有什么后果？因?yàn)樨?fù)債那么高，他們貨幣當(dāng)局為了降低政府借新債的成本，與還舊債的成本，一定會(huì)推送非常寬松的貨幣政策，就像日本從90年代初，他的利率差不多一直維持是接近0，現(xiàn)在美國(guó)、歐洲國(guó)家的利息一般在1%左右，接近0了，這個(gè)是很寬松的貨幣政策，在這些發(fā)達(dá)國(guó)家會(huì)長(zhǎng)期化。
在利率接近0又非常寬松，就代表流動(dòng)性非常巨大，在這種狀況之下會(huì)鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)做短期的投資。首先就會(huì)有大量的資金流入他們國(guó)內(nèi)的股票市場(chǎng)，美國(guó)國(guó)內(nèi)現(xiàn)在的道瓊斯指數(shù)已經(jīng)超過(guò)2008年的水平，2008年他股票市場(chǎng)有泡沫，大家都是知道的，而現(xiàn)在實(shí)體經(jīng)濟(jì)比2008年的實(shí)體經(jīng)濟(jì)是弱的，在這種狀況下，股票市場(chǎng)超過(guò)2008年不是代表更大的泡沫嗎？那些金融投資家、投機(jī)家是心知肚明的。因此在這種狀況之下，對(duì)任何信息都會(huì)做出巨大的反映。只要有一點(diǎn)利差的消息出來(lái)，股票一下就會(huì)跌很多，如果利好的消息出來(lái)，由于資金價(jià)格低，股票也會(huì)上漲很多。股票波動(dòng)就會(huì)很大，華爾街的人把這個(gè)狀態(tài)叫做新常態(tài)，所謂新常態(tài)就是在股票市場(chǎng)的投資風(fēng)險(xiǎn)非常大、平均回報(bào)率非常低，這叫新常態(tài)，而且這種新常態(tài)可能長(zhǎng)期化。不僅大量的資金投入他國(guó)內(nèi)的股票市場(chǎng)，也會(huì)有大量的資金流入國(guó)際的大宗商品市場(chǎng)，像石油、糧食、黃金……，把這個(gè)價(jià)格炒得非常高。就像前幾天黃金突然間下跌了將近20%，這種情形可能會(huì)持續(xù)發(fā)生。
這些過(guò)度的流動(dòng)性，不僅會(huì)去投機(jī)這些大宗商品市場(chǎng)，而且可能會(huì)流入那些資本帳戶沒(méi)有管制，實(shí)體經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)比較好的發(fā)展中國(guó)家。那么大量的資金流進(jìn)來(lái)，因?yàn)樗嵌唐诘耐稒C(jī)性的，會(huì)流入房地產(chǎn)市場(chǎng)、股票市場(chǎng)，把房地產(chǎn)市場(chǎng)、股票市場(chǎng)炒得非常高，有泡沫。那如果你允許大量的資金流進(jìn)來(lái)的話，會(huì)造成這些國(guó)家的貨幣升值，貨幣一旦升值這些國(guó)家的出口競(jìng)爭(zhēng)力就減少，實(shí)體經(jīng)濟(jì)就受到影響了，國(guó)際炒家就開(kāi)始唱空，隨之大量地拋售，而導(dǎo)致這些資金又大量地流出，這些資金大進(jìn)大出也可能會(huì)是未來(lái)相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間內(nèi)會(huì)持續(xù)出現(xiàn)的情形，這種狀況會(huì)給不管是發(fā)達(dá)國(guó)家或是發(fā)展中國(guó)家，在宏觀管理上帶來(lái)巨大的挑戰(zhàn)。
怎么樣才能走出這種像日本的失去的20年，或者是這種新常態(tài)的長(zhǎng)期化，有沒(méi)有什么辦法嗎？我覺(jué)得應(yīng)該是我在2008年、2009年倡導(dǎo)的超越凱恩斯主義的計(jì)劃上面。我們來(lái)看看過(guò)去這些發(fā)生危機(jī)的國(guó)家，它是怎么樣走出危機(jī)的，結(jié)構(gòu)改革，結(jié)構(gòu)改革的前提是必須有結(jié)構(gòu)改革的空間，過(guò)去的空間是外需的增加，外需的增加是靠貨幣貶值，現(xiàn)在貨幣貶值不行了，有沒(méi)有什么其他的辦法能達(dá)到同樣的功效，讓它可以真正地進(jìn)行結(jié)構(gòu)性改革，我想這是宏觀經(jīng)濟(jì)跟國(guó)際宏觀經(jīng)濟(jì)必須思考的問(wèn)題，有沒(méi)有這樣的可能，我們來(lái)分析一下。
如果這些國(guó)家不采取，其他措施的話，日本過(guò)去的20年就是他們未來(lái)的20年。在這個(gè)過(guò)程當(dāng)中失業(yè)率會(huì)維持比較高，經(jīng)濟(jì)會(huì)非常疲軟，政府的財(cái)政積累會(huì)增加得非常快。所以發(fā)達(dá)國(guó)家面臨什么？面臨印鈔票來(lái)買政府的赤字，來(lái)發(fā)失業(yè)救濟(jì)金，這是一個(gè)選擇。
那如果政府的赤字要增加，為什么不用政府的赤字來(lái)搞有效的投資呢？也就是我前面講的超越凱恩斯主義的計(jì)劃，如果你把這個(gè)錢用來(lái)消除增長(zhǎng)瓶頸上面的投資，短期它的作用是跟發(fā)救濟(jì)金一樣的，發(fā)救濟(jì)金是可以維持失業(yè)者的消費(fèi)，那我創(chuàng)造就業(yè)就可以減少失業(yè)，它的效果是一樣的。而且如果說(shuō)我這些投資是有效的投資，比發(fā)救濟(jì)金，發(fā)救濟(jì)金吃完了以后不會(huì)增加生產(chǎn)率，但是如果我搞了投資是消除增長(zhǎng)瓶頸的，那是可以提高增長(zhǎng)率。那在發(fā)達(dá)國(guó)家這種機(jī)會(huì)也存在，比如說(shuō)從華盛頓到紐約，他的火車距離是
美國(guó)是這樣子，歐洲也是這樣子，所以與其印鈔票發(fā)救濟(jì)金，為什么不印鈔票搞投資呢？哪一個(gè)是比較好呢？我想答案是非常明顯的。當(dāng)然我也承認(rèn)發(fā)達(dá)國(guó)家靠在國(guó)內(nèi)搞投資要?jiǎng)?chuàng)造足夠大的需求來(lái)讓他進(jìn)行結(jié)構(gòu)性改革的領(lǐng)域可能不夠多，因?yàn)榭偟貋?lái)說(shuō)發(fā)達(dá)國(guó)家的基礎(chǔ)設(shè)施還是相對(duì)比較好的。而發(fā)展中國(guó)家有大量的機(jī)會(huì)，發(fā)展中國(guó)家中國(guó)是相對(duì)比較好的，因?yàn)橹袊?guó)在1998年跟2008年的這兩輪反周期宏觀調(diào)控，修了大量的高鐵、高速公路、港口、飛機(jī)場(chǎng)，可是我們到發(fā)展中國(guó)家你發(fā)現(xiàn)它普遍的基礎(chǔ)設(shè)施非常差，那些投資的回報(bào)率應(yīng)該都很高。
但是在發(fā)展中國(guó)家，如果要搞基礎(chǔ)設(shè)施的投資，普遍會(huì)面臨什么問(wèn)題？一個(gè)可能是政府的財(cái)政狀況不好，所以政府沒(méi)有錢來(lái)投資，不僅是政府的財(cái)政狀況不好，外匯儲(chǔ)備普遍也不夠多，你如果搞投資的話，那你要增加進(jìn)口，當(dāng)中有很多機(jī)器、設(shè)備必須從發(fā)達(dá)國(guó)家進(jìn)口。我在世行的時(shí)候做了一些分析，發(fā)達(dá)國(guó)家每投資1塊錢，進(jìn)口要7毛錢，當(dāng)中一半來(lái)自于發(fā)達(dá)國(guó)家，如果說(shuō)發(fā)展中國(guó)家有那么多好的投資機(jī)會(huì)，但是他沒(méi)有錢，發(fā)達(dá)國(guó)家可以印鈔票，在這種狀況之下，如果我們支持一個(gè)全球的超越凱恩斯的復(fù)蘇計(jì)劃，有點(diǎn)兒像二次大戰(zhàn)以后的馬歇爾計(jì)劃，利用發(fā)達(dá)國(guó)家可以印鈔票來(lái)買東西的優(yōu)勢(shì)和發(fā)展中國(guó)家有好的賺錢投資機(jī)會(huì)的優(yōu)勢(shì)。
這個(gè)故事可以從我們經(jīng)常聽(tīng)的火災(zāi)的故事，有一個(gè)瘸子和有一個(gè)瞎子，瘸子能看到路不能跑，瞎子能跑看不到路，這種狀況之下瞎子背著瘸子，那兩個(gè)人都可以跑出火海，我們今天面臨的就是這樣的一個(gè)機(jī)會(huì)，對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家來(lái)講有一種選擇，像日本經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期疲軟，不斷的發(fā)失業(yè)救濟(jì)，政府的財(cái)政赤字不斷地積累，不斷地積累就不斷地印鈔票，然后給發(fā)達(dá)國(guó)家?guī)?lái)各種所謂新常態(tài)（投資回報(bào)率低、風(fēng)險(xiǎn)大），給發(fā)展中國(guó)家業(yè)帶來(lái)各種挑戰(zhàn)，這是一種可能性。
另外一種可能性就是我前面講的超越凱恩斯主義的計(jì)劃，我在2008年開(kāi)始倡導(dǎo)，2009年2月份，我正式地在美國(guó)的皮特森研究所做講座的時(shí)候正式提出來(lái)。開(kāi)始的時(shí)候很多人還是認(rèn)為，既使來(lái)勢(shì)洶洶，但是因?yàn)楹暧^政策非常成熟，所以這個(gè)危機(jī)不會(huì)太長(zhǎng)，同意的人非常少，大部分人對(duì)積極財(cái)政政策還是用老凱恩斯主義，凱恩斯主義是只要政府花錢，不管是挖洞、補(bǔ)洞還是發(fā)救濟(jì)金，都是凱恩斯主義。
我現(xiàn)在覺(jué)得重要的不僅是花錢，要把錢花在刀刃上那樣。當(dāng)時(shí)很多人不買這個(gè)帳。但是我比較高興的是，現(xiàn)在支持這個(gè)看法的人越來(lái)越多了。我自己覺(jué)得這可能是讓世界經(jīng)濟(jì)走出這場(chǎng)危機(jī)唯一可以選擇的道路。
如果能夠選擇這個(gè)道路，可能我們有希望在比較短的時(shí)間，讓國(guó)際經(jīng)濟(jì)恢復(fù)正常的增長(zhǎng)，如果不能選擇這種道路，它的沖擊不僅是說(shuō)，在國(guó)際上的貨幣非常地充斥，帶來(lái)的各種投機(jī)行為的到處彌漫，由于失業(yè)增加，各個(gè)國(guó)家會(huì)越來(lái)越走向保護(hù)主義，不像在2008年G20分會(huì)上承諾的，大家還會(huì)堅(jiān)持自由貿(mào)易，保護(hù)主義的政策會(huì)越來(lái)越多，而且可能會(huì)造成周邊性的摩擦越來(lái)越多，為了轉(zhuǎn)移國(guó)內(nèi)的注意力。
如果說(shuō)我們展望未來(lái)，不管世界經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不恢復(fù)，如果說(shuō)我們看未來(lái)20年，國(guó)際的格局會(huì)怎么樣？我們?nèi)绻次磥?lái)20年，應(yīng)該可以斷定中國(guó)不管在國(guó)際上的狀況怎么樣，由于我們有那么多的外匯儲(chǔ)備，而我們政府的財(cái)政狀況相對(duì)好，我們政府積累的財(cái)政赤字也沒(méi)有超過(guò)50%。作為一個(gè)發(fā)展中國(guó)家，產(chǎn)業(yè)升級(jí)的空間非常多，兩座城市之間的基礎(chǔ)設(shè)施改善得很多，但是內(nèi)城的基礎(chǔ)設(shè)施還是很欠缺的，所以還是有很多可以投資的機(jī)會(huì)，環(huán)境也可以投資、車也可以投資，另外政府的財(cái)政狀況好，我相信中國(guó)應(yīng)該還是會(huì)保持比較快速的增長(zhǎng)。
尤其是中國(guó)作為一個(gè)發(fā)展中國(guó)家，現(xiàn)在的發(fā)展水平跟發(fā)達(dá)國(guó)家的差距還非常大，利用這個(gè)差距有一個(gè)后發(fā)優(yōu)勢(shì)，我相信在未來(lái)10年、20年當(dāng)中，保持8%左右的增長(zhǎng)的潛力在那個(gè)地方。如果把這個(gè)潛力挖掘出來(lái)，到2030年，國(guó)際經(jīng)濟(jì)會(huì)是怎么樣的一個(gè)狀況呢？國(guó)際的貨幣體系會(huì)是怎樣的狀況呢？我想有一點(diǎn)可以肯定的，到那時(shí)候的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣，它可能會(huì)出現(xiàn)一個(gè)多元的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣，過(guò)去是以美元為主，如果不出現(xiàn)這些危機(jī)的話，歐元的重要性可能會(huì)逐漸增加，但是總地來(lái)講國(guó)際貿(mào)易、國(guó)際儲(chǔ)備還是以美元為主。
我想在未來(lái)20年，國(guó)際上可能會(huì)出現(xiàn)3個(gè)主要儲(chǔ)備貨幣（美元、歐元、人民幣），這個(gè)狀況出現(xiàn)不會(huì)有什么懸念，那這樣的多元狀況的出現(xiàn)是會(huì)更穩(wěn)定還是更不穩(wěn)定？有很多人說(shuō)會(huì)更穩(wěn)定，因?yàn)榍懊嫖覀兎治隽耍懊孢@場(chǎng)經(jīng)濟(jì)危機(jī)最主要的原因是什么？最主要的原因是以主權(quán)貨幣作為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣，主權(quán)國(guó)家的政策只考慮自己國(guó)內(nèi)的利益，不關(guān)心國(guó)際的利益。
你比如說(shuō)金融自由化最有利的是華爾街的金融家，他表面上說(shuō)你發(fā)展中國(guó)家缺的是資金，所以金融自由化你的資金是可以流進(jìn)來(lái)?？墒菍?duì)發(fā)展中國(guó)家有利的資金是什么資金？是增加他實(shí)體經(jīng)濟(jì)資本的那些資本，那些直接投資?？墒琴Y本帳戶開(kāi)放主要進(jìn)來(lái)的是短期流動(dòng)資金，大部分都是進(jìn)入到股票市場(chǎng)、房地產(chǎn)市場(chǎng)，投機(jī)的。但是由于它是儲(chǔ)備貨幣，金融自由化創(chuàng)造了很多的頭寸，他就到國(guó)際上推行這種金融自由化，八十年代以后金融自由化最積極的推動(dòng)者是華爾街的金融家，他的利益跟發(fā)展中國(guó)家的利益是沖突的。
在2001年泡沫經(jīng)濟(jì)破滅，他用那么寬松的貨幣政策當(dāng)然對(duì)美國(guó)來(lái)講很好過(guò)，他的簫條只是一個(gè)季度，但是他帶來(lái)的結(jié)果就是泡沫不斷地?cái)U(kuò)大，到最后全世界跟著他一起蒙受這場(chǎng)危機(jī)所產(chǎn)生的后果。這就是以國(guó)家的主權(quán)貨幣作為儲(chǔ)備貨幣所難以避免的國(guó)家利益跟國(guó)際利益之間的沖突。那么一種說(shuō)法說(shuō)，你如果有多個(gè)國(guó)家的儲(chǔ)備貨幣相互競(jìng)爭(zhēng)，對(duì)這種機(jī)會(huì)主義的行為可能會(huì)有制約作用，為什么呢？如果說(shuō)你是一個(gè)儲(chǔ)備貨幣，但是你以犧牲國(guó)際利益的方式，對(duì)你的貨幣實(shí)行極度擴(kuò)張的政策，這樣導(dǎo)致的結(jié)果是大家一起貶值，如果是有多個(gè)儲(chǔ)備貨幣的話，要作為儲(chǔ)備貨幣的前提是什么？他的資本帳戶完全開(kāi)放，他的貨幣可以完全自由買賣，而且在現(xiàn)在的信息手段狀況之下，買賣的交易費(fèi)用接近0，所以哪個(gè)國(guó)家不檢點(diǎn)，大量的資金就會(huì)流到另外一個(gè)儲(chǔ)備貨幣去，這個(gè)儲(chǔ)備貨幣就被拋棄，被拋棄就不能作為儲(chǔ)備貨幣了。作為儲(chǔ)備貨幣的好處是非常多的，不僅有心理的好處，更有其他的（舉債成本低一點(diǎn)、大家對(duì)你的交易費(fèi)用也會(huì)低一點(diǎn)……），是有實(shí)際的好處的，所以他不會(huì)輕易放棄。如果你不檢點(diǎn)，失掉儲(chǔ)備貨幣的地位，這些好處就沒(méi)有了，所以他們就會(huì)比較注意自己的行為，這就會(huì)減少國(guó)內(nèi)利益跟國(guó)際利益的沖突，他們認(rèn)為國(guó)際貨幣在這種的狀況下是比較穩(wěn)定的。
對(duì)這種看法正確的前提是什么？正確的前提是這些儲(chǔ)備貨幣國(guó)家他們的經(jīng)濟(jì)非常健康沒(méi)有結(jié)構(gòu)性問(wèn)題。如果這些貨幣儲(chǔ)備國(guó)都有結(jié)構(gòu)性問(wèn)題（失業(yè)率高、政府不斷舉債……），在那種狀況之下，這些發(fā)達(dá)國(guó)家作為儲(chǔ)備貨幣國(guó)（美國(guó)、歐元區(qū)）還是會(huì)以國(guó)內(nèi)的利益為主。我前面雖然談到這些發(fā)達(dá)國(guó)家，不管美國(guó)、歐洲、日本，如果他們能夠支持全球的復(fù)蘇計(jì)劃，也許可以進(jìn)行結(jié)構(gòu)性改革，然后恢復(fù)他身體的健康。但是我覺(jué)得他們真要接受這個(gè)政策不是那么容易的。因此我對(duì)未來(lái)10年、20年他們恢復(fù)到身體健康的狀況抱有保留意見(jiàn)，我認(rèn)為相當(dāng)大的可能性是結(jié)構(gòu)性的問(wèn)題到那個(gè)時(shí)候還改不了。
待續(xù)……
